用高盛模型告诉你，百度应该如何估值(2)

而百度和阿里近期被吐槽就比较多了。从我们调研到的情况来看，其主营收之外的新兴业务 (阿里的云与百度的AI) 其实发展的很不错，从各项指标上来看都比美港股热炒的一些热门SaaS要好，但由于主营的增长缓慢或是遇到了强劲对手 (如字节和拼多多)，把市场的注意力给从新兴业务上带走了。

要知道，就在拼多多真正爆发的2019年年中之前，大家对阿里的关注点更多是在其金融科技、云、钉钉等企业服务科技这块，那时候券商投行们对阿里的唱多，也并非以电商为主要逻辑的。但是，随着电商业务的增速开始跑输拼多多，关注点于是又再次回到了阿里不行了 (就像过去两年唱衰腾讯一样)，把之前自己看好阿里科技业务的态度一下子抛之脑后。

百度的投资者故事也是如此。2018年AI与无人驾驶概念火热的时候，券商投行们纷纷以新兴业务为卖点来唱多百度，但到了2020年，百度的老业务增速下滑之后，唱多新兴业务的声音也听不见了。这让我想起了某位知名民企老板谈国内银行给民营企业的授信："当我们不需要的时候，银行的授信用都用不完；但当我真正需要的时候，银行之前承诺的授信就一夜之间消失了。"

也就是说，新兴玩家的市值崛起，只需要讲好 "想象力" 这一点就够了，而对转型期间的巨头若想保持市值，则是新业务的想象力与老业务的钞能力一个都不能少。

因此，看好一家巨头型公司 (或是平台型企业)，一定得关注其守正出奇的特性。要在确保 "守正" 业务的基本盘稳固之后，再去花余力去幻想 "出奇" 的故事。而一旦 "守正" 的业务面临挑战 (如百度的搜索和阿里的电商)，出奇的业务 (如百度的AI与阿里的云) 分析师们一下子就看不见了。虽然公司依然还是那个的公司，差的业务并没有影响大局，好的业务依然很好，但投资者却要花更长耐心来收获 "时间的玫瑰" 了。(这就是很多老投资人所说的考验timing(抓时机)的能力，这也是为啥我其实不太建议刚入行的分析师/投资人来cover这类公司。)

此时，如果想要坐实 "出奇" 的估值，就只有要求公司拿出实实在在的数字来交代。但是，从财报披露连续性的角度，这种巨头企业又不可能在年中突然变更财报披露口径、把新兴业务的数据给一项项拆出来给投资人看，于是分析师们也就没法对新兴业务建估值模型。

其实，在新兴业务数据的披露方面，百度都要做的相对好些，阿里披露的数据更是少，让分析师们非常难估值，只能讲故事。这其实对于上市公司是很不利的，毕竟在分析师眼中，上市公司都是 "狡猾" 的，那些不是被要求必须公布的数字，只要一旦发现下滑趋势，干脆就不会公布了。所以，投行在没有看到官方披露的细分数据前，只能往坏的结果去假设。

毕竟，由于没有官方认可的确切数字，有合规压力的投行分析师们总不能拍脑袋编吧，而自己去市场尽调得来的一手信息又不能作为估值的依据，于是就有了这份Apollo估值几乎为 "0" 的奇怪模型。从这点来看，卖方分析师其实也很考验功夫。

而对于买方来说，若想在盖特纳曲线的复苏期之前抄底入场，将整段赛道的成长价值通盘吃下，那就得考验自己见微知著的能力和独立思考的勇气了。只是，在人精扎堆金融业，能做好前者的人很多，但能做好后者的人很少。